Lettre Tendance & Allocation – Juillet 2017 de Bernard Aybran, CIO Multigestion, Invesco AM

Invesco Asset Management France
 
07/07/2017
Dans un contexte monétaire incertain, les investisseurs sont bien actifs

« Vous bluffez ! » C’est en substance le message délivré par les marchés aux membres du conseil des Gouverneurs de la Réserve Fédérale américaine. S’ils ne prévoient qu’une hausse de taux supplémentaire d’ici la fin de l’année, les investisseurs pensent qu’il y a moins d’une chance sur deux pour que cela se réalise. Pire encore, d’ici fin 2018, ils estiment à moins de 50% la probabilité que la Réserve Fédérale américaine monte au moins deux fois ses taux quand cette dernière anticipe quatre hausses1

De ce fait, une déconnexion est en train de se créer avec des marchés qui voient dans l’autorité monétaire américaine une entité beaucoup plus accommodante qu’elle ne souhaite le paraître. Après les récentes hausses de taux monétaires, les taux longs ont baissé, les spreads se sont resserrés, les marchés actions ont monté et le dollar américain a baissé. Tous ces mouvements ont conduit à une détente des conditions financières aux Etats-Unis. Cette forte détente des conditions financières en cours2 est une raison supplémentaire d’être inquiet de cette déconnexion car ce facteur semble devoir amener la Réserve Fédérale à être encore plus restrictive, et non l’inverse. Il pourrait donc y avoir de violents retournements si elle parvenait à atteindre ses objectifs. Les positions spéculatives sur les marchés de dérivés sont élevées sur la duration dollar, l’euro ou les actions émergentes : elles font partie des positions à risque en cas de convergence des marchés vers le chemin tracé par la Banque Centrale. Il reste cependant une incertitude majeure : on ne sait pas qui sera le Gouverneur en février prochain. En l’état actuel des choses une Réserve Fédérale ultra accommodante est déjà dans les prix. Un bon moment pour prendre le contrepied ?

Si l’environnement monétaire demeure très largement incertain, les investisseurs semblent tout à fait convaincus du comportement qu’ils doivent adopter. Et il s’agit de tous types d’investisseurs. Par exemple, encore une fois, les entreprises américaines continuent à investir … dans leurs propres actions : au travers des « rachats d’actions », ou share buybacks, elles ont racheté 136 milliards USD de leurs propres actions au premier trimestre, ce qui les place au premier rang, devant les ETF, qui ont acheté 98 milliards USD d’actions américaines, alors que les fonds de pension en ont vendu pour 33 milliards USD. Les entreprises américaines seraient en piste pour racheter 640 milliards de dollars de leurs propres actions, soit plus de 2% de leur capitalisation boursière, ce qui ferait de 2017 une nouvelle année record en la matière et constitue un soutien significatif pour les marchés3.

De notre côté de l’Atlantique, les particuliers français semblent eux aussi tout à fait décidés : sur les cinq premiers mois de l’année 2017, ils ont investi 15,1 milliards d’euros en unités de compte dans leurs contrats d’assurance-vie, contre 11,4 milliards d’euros sur la même période de 2016, soit une hausse de 30%. Cette performance est d’autant plus appréciable que la collecte nette globale de l’assurance-vie, tous supports confondus, a fortement baissé sur la même période, à 1,7 milliard d’euros contre 10,9 milliards sur la même période de 20164. Plus généralement, les flux de collecte, toutes classes d’actifs confondues, sont particulièrement fermes cette année : avec près de 72 milliards d’euros sur les quatre premiers mois de l’année (et 56 milliards d’euros hors monétaires) la collecte, combinée aux performances de marché, propulsent les encours de fonds gérés en Europe à un nouveau sommet de 8 700 milliards d’euros, en hausse de près de 6% sur quatre mois5.

Quelques modifications ont été implémentées dans les stratégies multi-gérants Invesco dans un environnement où la consolidation des actifs risqués a été de pair avec un euro fort toujours défavorable aux investissements internationaux. Sur la partie actions, nous avons augmenté l’exposition aux cycliques et à la santé au détriment des secteurs plus défensifs car il semble que la situation macro-économique globale soit plutôt en phase d’amélioration, un contraste saisissant avec les performances de marché où les cycliques semblent avoir souffert de manière disproportionnée. Régionalement, nous continuons à privilégier le Japon et la zone euro.

Sur la partie obligataire, nous avons continué à couper notre duration pour la ramener à des niveaux historiquement bas dans nos stratégies. Le positionnement spéculatif, notamment sur les obligations longues américaines, et un consensus persuadé que la Réserve Fédérale va rester ultra accommodante, incitent à la prudence dans les mois à venir. Si le crédit ne semble pas en danger, les actions semblent offrir un rendement ajusté du risque plus attractif. Enfin nous maintenons notre positionnement sur le dollar américain, défavorable en juin à nouveau.

En zone euro, les marchés pensent qu’il y a 81% de chance de voir au moins une hausse des taux d’ici fin 2018, et 82% aux Etats-Unis. En résumé, les Banques Centrales américaine et européenne devraient être aussi restrictives l’une que l’autre dans les 18 prochains mois. Cela semble improbable à l’heure actuelle.

1 Pour les Etats-Unis, la probabilité est calculée sur les contrats à terme sur les taux des Fed Fund. Pour l’Eurozone, la probabilité est mesurée à partir de l’Overnight Index Swap ; source Bloomberg au 27/06/17.

2 Les conditions financières américaines, telles que présentées dans l’indice Goldman Sachs reposent sur les critères suivants : les taux courts, les taux longs, les spreads de crédit BBB, le S&P 500 et le dollar.

3 Source Goldman Sachs, juin 2017

4 Source Fédération Française de l’Assurance

5 Source Fund Radar


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